来源：芝商所CMEGroup
摘要：近来 金铜已经脱离了此前的锚：降息预期。即便近来 全年降息预期处于低位甚至还有进一步被压缩的空间，但是金铜仍然保持强势，这背后是市场的主要逻辑已经从降息切换到了经济增长，市场更加关注的是美国补库周期的开启，甚至是通胀风险的回升，因此提前进行定价。
核心观点
『壹』、 上周金铜费用 大幅上涨
贵金属方面，上周COMEX黄金上涨4.18%，白银上涨9.96 %；沪金2406合约上涨1.92%，沪银2406合约上涨4.95%。主要工业金属费用 中，COMEX铜、沪铜分别变动+5.71%、+2.0%。
『贰』、 铜价脱离此前的锚
近来 铜价已经脱离了此前的锚：降息预期。即便近来 全年降息预期处于低位甚至还有进一步被压缩的空间，但是铜价仍然保持强势，这背后是市场的主要逻辑已经从降息切换到了经济增长，市场更加关注的是美国补库周期的开启，甚至是通胀风险的回升，因此提前在铜上进行定价。
『叁』、 贵金属涨势强劲，白银涨幅超越黄金
本周金银延续涨势，周内美国公布的经济数据中，除非制造业PMI有所回落外，制造业PMI及非农数据的超预期表现突显美国经济韧性仍存，但市场并未就此交易降息预期后移，而是配合避险需求，再度推升贵金属费用 。当前市场对降息的预期维持在6月，但同时认为不降息的概率持续上升，非农数据的强劲仍然是联储考量降息路径的隐患，短期内，贵金属费用 的强势或存在情绪助推，谨防更多数据超预期而出现回调风险。
〖One〗、 基本金属市场复盘
COMEX和沪铜市场观察
上周COMEX铜价再度上行，市场情绪依然亢奋。近来 铜价已经脱离了此前的锚：降息预期。即便近来 全年降息预期处于低位甚至还有进一步被压缩的空间，但是铜价仍然保持强势，这背后是市场的主要逻辑已经从降息切换到了经济增长，市场更加关注的是美国补库周期的开启，甚至是通胀风险的回升，因此提前在铜上进行定价。
SHFE铜价显著上涨，来到74000元/吨附近。单从基本面的角度而言，4月是比较关键的月份，供应端要兑现冶炼厂减产，需求端要兑现库存的去化。如果需求的确在4月份开始去化，铜价上方可能仍有一定空间，反之可能承担一定的压力。当然，近来 多头的故事仍然没有讲完，在验证的时点真实到来之前，费用 仍将遵循当前的趋势运行。
期限结构方面，COMEX铜费用 曲线较此前向上位移，整体仍然维持contango结构。上周COMEX铜库存连续去化，但是月差的反映并不强烈，这与此前曾经出现过的场景类似。本质上还是对当下现货端没有太大的信心。不过本次的情况可能不同，因为正处于美国补库周期启动之际，需求回升的概率较大，因此可以考虑慢慢布局borrow头寸。
SHFE铜费用 曲线较此前向上位移，到8月前仍然是contango结构，8月之后略有back，但是月差也很小，整个曲线的远端已经比较平坦。从库存来讲，虽然节前去库，但不能排除有假期集中拿货的可能，持续性仍然有待观察，如果4月仍然不能有效去库，叠加这么高的费用 ，不排除沪铜全曲线变为contango结构。
持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业多头占比明显快速回升，费用 的上涨也与这一情况相吻合，但是近来 该占比已经回到了较高水平，短时间内继续上升的空间有限，需要考虑费用 可能出现的回落。
图1：CFTC基金净持仓
〖Two〗、 贵金属市场复盘
1．贵金属市场观察
上周COMEX贵金属费用 整体大幅上涨，金价于周五再创新高，白银涨势强于黄金，COMEX金银整体于2249-2350美元/盎司、24.8-27.7美元/盎司区间内运行。本周金银延续涨势，周内美国公布的经济数据中，除非制造业PMI有所回落外，制造业PMI及非农数据的超预期表现突显美国经济韧性仍存，但市场并未就此交易降息预期后移，而是配合避险需求，再度推升贵金属费用 。
贵金属费用 监控
2024/4/5
本周收盘价
上周收盘价
涨跌幅
COMEX黄金
2328.0
2234.1
4.2%
COMEX白银
27.4
24.8
10.4%
伦敦金现
2298.6
2214.4
3.8%
伦敦银现
26.8
24.5
9.1%
SHFE黄金
541.1
528.6
2.3%
SHFE白银
6784.0
6543.0
3.7%
上金所黄金T+D
537.7
529.5
1.6%
上金所白银T+D
6739.0
6454.0
4.4%
2． 比价与波动率
上周，黄金涨幅弱于白银，金银比快速回落；铜价表现强于黄金，金铜比震荡下行；原油费用 持续上涨，金油比随之下行。
图2：COMEX金/COMEX银
黄金VIX于低位再度上冲，受到降息预期及避险因素的影响，金价波动率再度上升。
图3：黄金波动率
近期人民币汇率影响较前期有所减弱，上周黄金与白银内外价差小幅回落；黄金与白银内外比价小幅回升。
图4：贵金属内外价差
〖Three〗、 市场前瞻
单从基本面的角度而言，4月是比较关键的月份，供应端要兑现冶炼厂减产，需求端要兑现库存的去化。如果需求的确在4月份开始去化，铜价上方可能仍有一定空间，反之可能承担一定的压力。当然，近来 多头的故事仍然没有讲完，在验证的时点真实到来之前，费用 仍将遵循当前的趋势运行。
当前市场对降息的预期维持在6月，但同时认为不降息的概率持续上升，非农数据的强劲仍然是联储考量降息路径的隐患，短期内，贵金属费用 的强势或存在情绪助推，谨防更多数据超预期而出现回调风险。
关注及风险提示：美国CPI、PPI、通胀预期、欧洲CPI等。
